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Ce que l’Europe peut nous apprendre en matière d’investissement privé

Auteur(s) : Mary Abbott

Le 4 décembre 2017

Le marché de l’investissement privé en Europe demeure au moins aussi dynamique que celui du Canada et des États-Unis. De plus, malgré l’incertitude politique et des marchés, les activités dans le secteur de l’investissement privé et des fusions et acquisitions restent importantes.

De nombreuses personnes ont participé au Private Equity Transactions Symposium 2017 (symposium de 2017 sur les opérations d’investissement privé) de l’Association internationale du barreau, qui a eu lieu le mois dernier à Londres. Ayant participé à cet événement, celui-ci m’a semblé une preuve supplémentaire que l’intérêt des investisseurs dans le marché européen de l’investissement privé se maintient.

Il est aussi évident que le financement jusqu’à ce jour est presque aussi important que celui de 2016 et que la valeur de réalisation des investissements de sortie est forte. Pour cette raison, l’accumulation de réserves liquides dans l’ensemble des marchés se poursuit à un rythme soutenu. Toutefois, la réalité de la prospection et de la réalisation d’opérations constitue tout un défi, puisque c’est à l’échelle internationale.

Malgré cette réalité partagée, la réalisation d’opération en Europe présente des caractéristiques ou des normes peu répandues en Amérique du Nord dont les entreprises prudentes (et les investisseurs) peuvent tirer parti. Certaines d’entre elles rendent vraisemblablement la réalisation d’opération plus prévisible et leur conclusion plus certaine.

Voici quelques exemples :

Collecte de valeurs par boîte postale

L’utilisation d’une structure de collecte de valeurs par boîte postale dans le processus de vente est très souvent la norme dans les opérations européennes, mais elle est encore assez rare en Amérique du Nord.

L’utilisation d’un mécanisme de collecte de valeurs par boîte postale nécessite que les parties conviennent d’un prix d’investissement déterminé calculé selon un bilan historique récent de l’entreprise cible dressé avant la date de signature de la convention d’achat. La trésorerie, les dettes et les fonds de roulement à la date des comptes de référence de collecte de valeurs par boîte postale sont donc connus des parties au moment de la signature et il n’y a aucun rajustement après la clôture.

À compter de la date sélectionnée ci-dessous, la boîte est verrouillée et par conséquent, les risques et les avantages de l’entreprise sont transférés à l’acheteur à la date de prise d’effet, avec certaines protections négociées pour tenir compte des « déperditions » convenues entre la signature et la clôture. Il s’ensuit l’absence de relevé de clôture et par voie de conséquence, pas rajustement du prix d’achat.

Bien qu’il ne soit pas parfait, et que certains soutiendraient qu’il est très favorable au vendeur, le mécanisme de collecte de valeurs par boîte postale assure la certitude du prix à l’acheteur et au vendeur et élimine le besoin de négocier des dispositions de rajustement du prix d’achat (y compris de convenir des objectifs de fonds de roulement). Il permet aussi d’éviter les longs désaccords survenant après la clôture quant au rajustement du prix.

Rapports de due diligence vendeur

Semblables au mécanisme de collecte de valeurs par boîte postale, la préparation et la fourniture d’un rapport de due diligence vendeur (RDDV) sont monnaie courante dans les opérations européennes, ce qui n’est pas encore le cas en Amérique du Nord.

Il arrive couramment que dans le cadre d’une vente aux enchères européenne, avant d’engager le processus de vente, un vendeur retienne les services de conseillers, comme des experts juridiques, comptables, environnementaux et autres, qui sont pertinents pour l’entreprise, afin de réaliser une vérification diligente complète de l’entreprise cible et de préparer un rapport complet qui sera remis aux acheteurs potentiels.

Bien que les RDDV augmentent les coûts de préparation de vente d’une entreprise pour le vendeur, la plupart des gens conviennent que ce processus fera gagner du temps et évitera des efforts et des frais par la suite. Puisque les problèmes sont réglés en amont, les mesures correctives appropriées peuvent être apportées au besoin et les parties entament les négociations en ayant une connaissance et une compréhension communes de l’entreprise cible.

Du point de vue d’un acheteur, bien qu’il puisse avoir une vision différente de l’importance ou des préoccupations particulières, un RDDV fournira, à tout le moins, des lignes directrices indiquant où affecter les ressources et où porter l’attention.

En général, le RDDV sera remis à tous les acheteurs intéressés sans engager de responsabilité. Au fur et à mesure que le processus de vente avance et que le soumissionnaire gagnant est identifié, les différents conseillers devront soumettre un RDDV final à l’acheteur assujetti aux modalités d’une lettre de fiabilité. Une telle lettre de fiabilité contiendra toujours une limite de responsabilité du conseiller vis-à-vis du destinataire pour toute lacune dans le rapport.

Garantie du paiement du prix d’achat en fonds propres (« Full equity backstop »)

Un élément courant des opérations américaines est d’obtenir de l’acheteur-promoteur une garantie en fonds propres du montant total du prix d’achat dans les documents relatifs à l’opération. Bien que l’incapacité des banques à financer à la clôture peut être un lointain souvenir, de tels incidents ne sont pas oubliés et par conséquent, cette condition de fournir la garantie du paiement du prix d’achat en fonds propres est encore fortement négociée et constitue, parfois, une partie litigieuse des opérations d’investissement privé.

En Europe, d’autre part, un tel engagement n’est pas requis. C’est ainsi qu’un commentateur l’explique : [traduction] « Même pendant la crise financière nos banques se sont manifestées. Une fois obligées contractuellement de financer, elles le font ».

Direction à la table

Les conditions relatives aux capitaux propres de la direction font partie intégrante du processus des opérations en Europe, contrairement à l’Amérique du Nord, où ces questions seraient encore considérées comme accessoires.

En Europe, en particulier dans le cadre d’opérations du marché intermédiaire, il n’est pas rare pour l’équipe de direction de retenir les services de conseillers (financiers et juridiques) au début du processus et de dresser une liste de conditions exposant les questions de la direction qui seront envoyées aux soumissionnaires lors de la deuxième ronde de l’enchère.

Généralement, au moment de la signature de la convention d’achat, un contrat global prévoyant les modalités indicatives ayant force obligatoire concernant la direction est signé, et les documents détaillés sont rédigés, négociés et conclus entre la signature et la clôture. Les principales modalités de l’investissement se rapportent généralement à l’économie, aux mécanismes de sortie de dirigeants, aux périodes d’acquisition de droits, à la planification et au partage d’ordre fiscal, et à la protection des actionnaires minoritaires.

Les intervenants nord-américains peuvent considérer cette implication de la direction comme ayant le potentiel de faire échouer ou au moins d’obscurcir l’opération principale. Toutefois, les conseillers du Royaume-Uni soutiennent qu’elle peut aider à long terme à veiller à ce que les intérêts de la direction soient protégés et que les besoins soient satisfaits, et par conséquent, ils sont favorables à l’opération et présents à la clôture.

Conclusion

L’événement de l’AIB a renforcé mon opinion selon laquelle l’intérêt des investisseurs dans l’investissement privé ne faiblit pas et qu’il en résulte une pression sur les promoteurs d’identifier et de conclure des opérations aussi efficacement et rapidement que possible.

Pour cette raison, les différences uniques dans les conclusions d’opérations régionales ne devraient pas simplement constituer un intérêt théorique éphémère. D’autres pratiques pourraient au contraire être adoptées, selon le cas, afin que la conclusion des opérations soit plus efficace et que la clôture soit plus certaine.

 

Cet article est paru en premier dans The PE HUB Network.

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