La SEC publie des règles définitives modifiant le Regulation A

Auteur(s) : Jason Comerford, Rob Lando, James Lurie, Matthew Sadofsky

1 avril 2015

La Securities and Exchange Commission (la « SEC ») a récemment adopté des règles définitives conçues pour permettre aux petites entreprises d’offrir et de vendre des titres non assujettis à des restrictions d’une valeur pouvant atteindre 50 millions de dollars américains au cours d’une période de 12 mois consécutifs sans devoir s’inscrire en vertu de la loi américaine intitulée Securities Act of 1933 (la « Loi de 1933 »), sous réserve des exigences en matière d’admissibilité ainsi que des obligations d’information et d’information continue. Ces nouvelles règles modernisent et étoffent le Regulation A pris en application de la Loi de 1933 et ont été adoptées conformément au Title IV de la JOBS Act. Bien qu’elles fournissent aux sociétés américaines et canadiennes admissibles un moyen supplémentaire de réunir des capitaux, les obligations de dépôt, d’examen et d’information imposées par la SEC pourraient en limiter l’utilisation.

Résumé

Le Regulation A modifié (parfois appelé Regulation A+) crée deux catégories de dispenses : les dispenses de première catégorie pour les petits placements d’au plus 20 millions de dollars américains effectués au cours de toute période de 12 mois consécutifs, dont des ventes d’au plus 6 millions de dollars américains par les porteurs de titres vendeurs qui sont membres du même groupe que l’émetteur, et les placements de deuxième catégorie d’au plus 50 millions de dollars américains effectués au cours de toute période de 12 mois consécutifs, dont des ventes d’au plus 15 millions de dollars américains par les porteurs de titres vendeurs qui sont membres du même groupe que l’émetteur. Les nouvelles règles exigent qu’une déclaration de placement sur le nouveau formulaire 1‑A et que, dans le cas des placements de deuxième catégorie, des documents d’information continue soient déposés auprès de la SEC, permettent la publication de certaines communications en vue de sonder le terrain et contiennent une disposition relative à la disqualification d’un « mauvais joueur » similaire à celle que prévoit le Regulation D pris en application de la Loi de 1933. Les nouvelles règles imposent des obligations d’information différentes à l’égard des placements de première catégorie et des placements de deuxième catégorie, une information plus détaillée étant exigée à l’égard des placements de deuxième catégorie, y compris des états financiers audités. Les placements de première catégorie seront assujettis à l’examen de prévente de la SEC et des États visant la protection de l’épargne. Les placements de deuxième catégorie seront assujettis à l’examen de la SEC seulement (qui prévaut sur la législation en valeurs mobilières des États pour ces placements). Les investisseurs qui participent à un placement de deuxième catégorie, mais qui ne sont pas admissibles à titre d’investisseurs qualifiés (accredited investors) en vertu du Regulation D seront assujettis à des limites de placement (sauf si les titres qui doivent être vendus sont inscrits à la cote d’une bourse de valeurs nationale) et les émetteurs qui effectuent un placement de deuxième catégorie devront déposer de nouveaux rapports annuels (formulaire 1‑K) et semestriels (formulaire 1‑SA) ainsi que des rapports d’événements courants (current event reports) (formulaire 1‑U), comme il est plus amplement décrit ci‑après.

Émetteurs admissibles et titres

Les émetteurs constitués aux États‑Unis ou au Canada et dont le principal établissement d’affaires est situé dans l’un ou l’autre de ces pays qui ne sont pas : i) déjà assujettis aux obligations d’information de l’article 13 ou du paragraphe 15(d) de la loi américaine intitulée Securities Exchange Act of 1934 (la « Loi de 1934 »); ii) des sociétés de placements inscrites ou devant être inscrites en vertu de l’Investment Company Act of 1940 ou iii) des sociétés en phase de démarrage (blank check companies) pourront se prévaloir de la dispense à l’égard des placements de première et de deuxième catégorie. En outre, i) les émetteurs qui n’auront pas déposé auprès de la SEC les rapports requis aux termes du Regulation A modifié au cours de la période de deux ans précédant immédiatement le dépôt d’une nouvelle déclaration de placement; ii) les émetteurs dont l’inscription en vertu de l’article 12 de la Loi de 1934 a été révoquée aux termes d’une ordonnance rendue en vertu du paragraphe 12(j) de cette loi au cours de la période de cinq ans précédant le dépôt de la déclaration de placement et iii) les émetteurs qui effectuent des placements comportant certains « mauvais joueurs » ayant commis des infractions particulières liées au marché ne pourront se prévaloir de cette dispense.

Les titres pouvant être placés en vertu du Regulation A se limitent aux titres de capitaux propres (y compris les bons de souscription), aux titres d’emprunt et aux titres d’emprunt convertibles en participations ou échangeables contre des participations, y compris les garanties de ces titres. Les titres vendus dans le cadre d’un placement effectué en vertu du Regulation A, qui sont ensuite revendus par des personnes qui ne sont pas membres du même groupe que l’émetteur ne seront assujettis à aucune restriction en matière de transfert prévue par la Rule 144 prise en vertu de la Loi de 1933, étant donné que les titres vendus initialement aux termes du Regulation A ne seront pas des titres assujettis à des restrictions. Cependant, la négociation sur le marché secondaire des titres initialement vendus aux termes du Regulation A peut être très restreinte du fait que les émetteurs en vertu du Regulation A ne doivent pas être des sociétés ouvertes aux États‑Unis. Les membres du même groupe demeureront assujettis aux restrictions en matière de revente applicables aux membres du même groupe prévues par la Rule 144.

Dispense d’inscription en vertu de la Loi de 1934

En vertu d’une dispense prévue par les nouvelles règles, les titres faisant l’objet d’un placement de deuxième catégorie ne sont pas pris en compte aux fins de l’application des obligations d’inscription obligatoire prévues au paragraphe 12(g) de la Loi de 1934 qui s’appliqueraient si l’émetteur avait plus de 2 000 actionnaires ou plus de 500 actionnaires qui ne sont pas des investisseurs qualifiés et qu’il satisfaisait à toutes les conditions suivantes :

il retient les services d’un agent des transferts inscrit auprès de la SEC;
il demeure assujetti à l’obligation d’information applicable aux placements de deuxième catégorie;
il est en conformité avec l’obligation d’information annuelle et semestrielle à la fin de l’exercice;
il dispose d’un flottant public de moins de 75 millions de dollars américains le dernier jour ouvrable de la période semestrielle la plus récente terminée ou, en l’absence d’un flottant public, il affichait des produits d’exploitation annuels de moins de 50 millions de dollars américains pour son plus récent exercice terminé.

Un émetteur qui excède les seuils en dollars susmentionnés et qui a suffisamment d’actionnaires pour déclencher une obligation d’inscription en vertu du paragraphe 12(g) (compte tenu des actions émises aux termes d’un placement de deuxième catégorie en vertu du Regulation A) dispose d’une période de transition de deux ans avant de devoir inscrire sa catégorie de titres, pourvu qu’il dépose en temps opportun tous les rapports requis en vertu du Regulation A.

Limite de placement

Les nouvelles modifications imposent une limite de placement aux placements de deuxième catégorie. Une personne physique non qualifiée est assujettie à une limite de placement et doit restreindre ses achats à des titres dont le prix d’achat totalise au plus 10 % du bénéfice annuel de l’investisseur ou, si elle est plus élevée, de sa valeur nette, calculé comme il est indiqué dans la définition d’investisseur qualifié (accredited investor) prévue dans la règle 501 du Regulation D. La limite de placement ne s’appliquera pas aux investisseurs qualifiés ni aux investisseurs non qualifiés dont les titres seront inscrits à la cote d’une bourse de valeurs nationale à l’issue du placement. Les émetteurs sont tenus de communiquer aux investisseurs les limites de placement, mais peuvent par ailleurs se fier à un investisseur qui déclare se conformer à la limite de placement proposée, sauf si l’émetteur savait, au moment de la vente, qu’une telle déclaration était fausse.

Déclaration de placement

Des déclarations de placement sur formulaire 1‑A en vertu du Regulation A doivent être déposées auprès de la SEC et seront assujetties à l’examen et aux commentaires de cette dernière. Un avis d’admissibilité (qualification) doit être obtenu auprès de la SEC pour pouvoir vendre les titres. Cet avis est similaire à l’avis de prise d’effet (effectiveness) relatif au placement inscrit auprès de la SEC. Aux termes de la déclaration de placement, certains renseignements de base au sujet de l’émetteur et de son admissibilité ainsi que des détails relatifs au placement, les territoires où les titres seront placés et les placements antérieurs de titres non inscrits devront être fournis. Aux termes de cette déclaration, des renseignements au sujet des activités de l’émetteur, des risques importants, de l’emploi du produit ainsi qu’un aperçu des activités de l’émetteur, une analyse qui s’apparente à celles que l’on retrouve dans les rapports de gestion, des renseignements sur les hauts dirigeants et administrateurs ainsi que sur leur rémunération, des données sur la propriété effective, les opérations entre apparentés et une description des titres offerts devront également être fournis. Cependant, ces obligations d’information seront moins importantes que celles en vertu desquelles des déclarations d’inscription doivent être déposées auprès de la SEC dans le cadre de placements publics. Les émetteurs canadiens seront tenus d’inclure des états financiers préparés en conformité avec les PCGR des États‑Unis ou les IFRS adoptés par le Conseil des normes comptables internationales. Les états financiers inclus dans les déclarations de placement relatives aux placements de deuxième catégorie doivent être audités.

Obligations d’information continue

Le Regulation A modifié prévoit de nouvelles obligations d’information continue à l’égard des placements effectués en vertu du Regulation A. Tous les rapports devant satisfaire aux obligations d’information relatives aux placements de première et de deuxième catégorie doivent être déposés par voie électronique sur EDGAR. Les émetteurs qui effectuent des placements de première et de deuxième catégorie sont tenus de fournir certains renseignements au sujet des placements qu’ils effectuent en vertu du Regulation A sur un nouveau formulaire, soit le formulaire 1‑Z, dans les 30 jours suivant la fin d’un placement dispensé des exigences du Regulation A.

Seuls les émetteurs qui effectuent un placement de deuxième catégorie sont tenus de déposer : i) des rapports annuels sur formulaire 1‑K; ii) des rapports semestriels sur formulaire 1‑SA; iii) des rapports courants (current reports) sur formulaire 1‑U et iv) des rapports de sortie (exit reports) sur formulaire 1‑Z. Dans son communiqué à ce sujet, la SEC a indiqué que le fait d’adopter des obligations d’information continue différentes à l’égard des émetteurs canadiens ne serait pas conforme à son objectif d’adopter une norme d’information uniforme pour les émetteurs qui effectuent un placement de deuxième catégorie en vue de conférer aux investisseurs une certitude quant à la quantité d’information qu’ils peuvent s’attendre à recevoir d’un émetteur qui effectue un placement de deuxième catégorie sur une base continue.

Le rapport annuel sur formulaire 1‑K exige que soient communiqués des renseignements au sujet des activités de l’émetteur pour les trois exercices précédents (ou depuis sa constitution, si l’émetteur existe depuis moins de trois ans) et d’autres renseignements similaires prévus par la déclaration de placement sur formulaire 1‑A. Ce formulaire doit être déposé dans les 120 jours civils suivant la fin de l’exercice de l’émetteur.

Le rapport semestriel sur formulaire 1‑SA est similaire à un formulaire 10‑Q et consiste principalement en des états financiers et en un rapport de gestion. Cependant, contrairement au formulaire 10‑Q, le formulaire 1‑SA n’exige aucun renseignement au sujet du risque de marché quantitatif et qualitatif, des contrôles et procédures, des mises à jour quant aux facteurs de risque ou des défauts à l’égard des titres de rang supérieur. Le rapport semestriel doit être déposé dans les 90 jours suivant la fin du premier semestre de l’exercice de l’émetteur, qui commence immédiatement après le plus récent exercice pour lequel des états financiers complets ont été inclus dans la notice d’offre.

Un rapport courant sur formulaire 1‑U devra être déposé pour annoncer des changements fondamentaux dans les activités de l’émetteur, une procédure de faillite ou de mise sous séquestre, l’apport de modifications importantes aux droits des porteurs de titres, le remplacement des comptables, la non-utilisation d’états financiers audités, des changements de contrôle, des changements au sein de la haute direction et des ventes non inscrites d’au moins 10 % des titres de capitaux propres en circulation. Le formulaire doit être déposé dans les quatre jours ouvrables suivant un événement déclencheur.

Examen de la FINRA

À l’égard des placements publics de titres, la règle 5110 de la FINRA interdit aux membres de la FINRA et aux personnes qui leur sont associées de participer de quelque manière que ce soit à un placement public de titres, sauf s’ils se conforment aux obligations de dépôt de cette règle. La règle 5110(b) exige que certains documents et renseignements soient déposés auprès de la FINRA et examinés par celle‑ci, notamment la rémunération des preneurs fermes, et ces obligations de dépôt et d’examen s’appliquent aux titres placés en vertu du Regulation A.

Incidences canadiennes

Bien que les obligations d’information prévues par le Regulation A modifié ne soient pas aussi étendues que celles qui s’appliquent aux placements publics de titres inscrits auprès de la SEC, les émetteurs canadiens peuvent se prévaloir d’autres dispenses d’inscription qui n’exigent pas la préparation de documents d’information devant être déposés auprès de la SEC et examinés par celle‑ci, comme les documents d’information prévus par le Regulation D et la Rule 144A prise en application de la Loi de 1933. En outre, les sociétés canadiennes admissibles pourront encore utiliser le Régime d’information multinational adopté par le Canada et les États‑Unis pour accéder aux marchés financiers publics américains en utilisant principalement leurs documents d’information canadiens et généralement sans devoir se soumettre au processus d’examen et de commentaires de la SEC. Nous prévoyons que le Regulation D, la Rule 144A et le Régime d’information multinational demeureront le mode d’accès aux marchés financiers américains privilégiés des sociétés canadiennes.

Les règles définitives prendront effet 60 jours après leur publication dans le registre fédéral.

Pour obtenir de plus amples détails à ce sujet, veuillez consulter le communiqué n^o 33‑9741 de la SEC qui est affiché ici.

Le présent Actualités Osler a été rédigé aux fins d’information générale seulement et ne se veut pas un conseil juridique. Nous vous invitons à communiquer avec les auteurs du présent Actualités Osler si vous souhaitez discuter de l’incidence de ces développements pour vous.