Fusions et acquisitions par des sociétés de capital-investissement : grand intérêt pour les structures d’actions échangeables

Le recours aux structures d’actions échangeables est récemment devenu plus fréquent dans les opérations de fusion et acquisition au Canada, en particulier pour les opérations auxquelles participent des fonds de capital‑investissement. Nous nous attendons à ce que les participations-relais sous forme d’actions échangeables deviennent encore plus populaires dans les acquisitions de cibles canadiennes par des acquéreurs étrangers en 2025 et ultérieurement.

Le recours aux participations‑relais peut également être motivé, en partie, par les changements apportés aux taux d’inclusion des gains en capital au Canada. En effet, les structures d’actions échangeables permettent aux vendeurs de bénéficier d’importants reports d’impôt par l’entremise de roulements à imposition différée. Les participations‑relais fournissent également un mécanisme pour « combler l’écart d’évaluation » entre les acheteurs et les vendeurs.

Puisque le Canada demeure une destination attrayante pour les investisseurs étrangers, ces structures, bien que complexes, sont susceptibles d’être de plus en plus utilisées dans les opérations transfrontalières de fusion et acquisition. Par conséquent, les acheteurs et les vendeurs devraient se familiariser avec les avantages et les inconvénients des structures d’actions échangeables au Canada.

Structures d’actions échangeables

Les structures d’actions échangeables sont fréquemment utilisées dans le cadre de l’acquisition de sociétés canadiennes par des acquéreurs étrangers. Ces structures permettent aux actionnaires canadiens de bénéficier des mêmes droits et avantages économiques que les détenteurs de participations en actions de l’acquéreur étranger contre lesquelles les actions échangeables peuvent être échangées. Les structures d’actions échangeables offrent aux actionnaires d’une société cible canadienne qui sont des résidents canadiens la possibilité de reporter l’impôt sur les gains en capital. Les vendeurs canadiens reçoivent une contrepartie composée partiellement ou intégralement d’actions d’une entité constituée en personne morale au Canada, et l’impôt connexe est différé en vertu de la Loi de l’impôt sur le revenu (Canada). Les actions sont échangeables, sous réserve de certaines conditions, contre des titres de capitaux propres de l’acquéreur étranger. Les vendeurs canadiens peuvent également recevoir des actions à droit de vote spécial comprises dans le capital de l’acquéreur étranger. Les vendeurs canadiens peuvent ainsi exercer leur droit de vote à l’égard de l’acquéreur étranger, tout en conservant leurs droits économiques dans l’entité canadienne.

L’échange d’actions de la société cible permet aux vendeurs de tirer avantage des règles de report des gains en capital. Les règles fiscales canadiennes ne prévoient pas de « roulement à l’étranger », et, pour être admissibles au report d’impôt, les vendeurs qui sont des résidents canadiens doivent normalement recevoir des actions d’une société canadienne ou des participations dans une société de personnes dont les associés sont uniquement des résidents canadiens. Le report d’impôt subsiste jusqu’à ce que les actions échangeables soient échangées contre des participations en actions de l’acquéreur étranger, le plus souvent lorsque l’entreprise est vendue à un autre acheteur.

Pour en savoir plus sur les structures d’actions échangeables, y compris les aspects importants en matière de gouvernance, consultez l’aperçu publié précédemment.

La plupart des structures d’actions échangeables comprennent des actions qui peuvent être échangées contre des actions d’une société étrangère. Toutefois, dans certains cas, les actions échangeables peuvent être échangées contre des participations de commanditaires dans une société de personnes, par exemple lorsque l’acquéreur est un fonds de capital‑investissement étranger qui est constitué en société en commandite dans un pays étranger.

Augmentation de l’utilisation de structures d’actions échangeables

Compte tenu des niveaux sans précédent de capitaux non déployés et de la surchauffe du marché des actifs au sud de la frontière, les sociétés étrangères de capital‑investissement sont très intéressées à déployer des capitaux au Canada. Nous observons cette tendance dans de nombreux secteurs, dont le secteur canadien des technologies, ainsi que dans d’autres secteurs traditionnels, comme ceux de l’énergie et des infrastructures. Comme cette tendance devrait se poursuivre en 2025, les sociétés de capital‑investissement étrangères ont tout intérêt à se familiariser avec les structures d’actions échangeables pour demeurer concurrentielles sur le marché canadien.

Les structures d’actions échangeables offrent de nombreux avantages et l’intérêt pour ces structures devrait se maintenir au cours des prochaines années.

Premièrement, une participation‑relais peut permettre d’harmoniser les intérêts de la direction avec ceux de la société de capital‑investissement. Le roulement donne aux vendeurs la possibilité de conserver la propriété de l’entreprise cible et d’autres entreprises que la société de capital‑investissement pourrait acquérir dans le même secteur ou dans un secteur semblable, et de profiter de son succès après l’acquisition. De plus, cela permet d’harmoniser les intérêts des vendeurs avec le cycle des capitaux propres et les objectifs de rendement du fonds. C’est pour cette raison que la participation‑relais est de plus en plus utilisée dans les opérations de capital‑investissement. Pour les nouveaux venus sur le marché canadien, il sera encore plus important de favoriser l’harmonisation avec les intérêts de l’équipe de direction locale pour naviguer efficacement dans l’environnement juridique et commercial canadien.

Les sociétés de capital‑investissement étrangères ont tout intérêt à se familiariser avec les structures d’actions échangeables pour demeurer concurrentielles sur le marché canadien.

Deuxièmement, malgré les récentes baisses des taux d’intérêt, l’écart entre les évaluations des acheteurs et celles des vendeurs persiste encore, comme en témoignent les évaluations plus élevées des sociétés fermées par rapport à celles de sociétés ouvertes comparables. Après une année marquée par des élections dans de nombreux grands marchés, dont celui des États‑Unis, les principaux acteurs auront probablement besoin de temps pour évaluer les risques macroéconomiques et les autres risques géopolitiques, ainsi que leurs répercussions prévues sur le marché des fusions et acquisitions. Cela ne fait qu’augmenter les difficultés liées aux évaluations. Pour combler cet écart au niveau des évaluations, les vendeurs pourraient être plus disposés à accepter une évaluation moins élevée s’ils peuvent continuer de participer à la création de valeur à long terme de l’entreprise. Le roulement de leurs capitaux propres dans l’entreprise de l’acquéreur leur permet d’accéder au potentiel d’accroissement de valeur de l’entité combinée. Cette possibilité peut être particulièrement attrayante pour les cibles en démarrage ou dirigées par leurs fondateurs qui souhaitent maintenir un certain niveau d’exposition à la prochaine étape du cycle de vie de leur entreprise.

Le report d’impôt a toujours été pris en compte par les vendeurs, mais les modifications proposées récemment aux taux d’inclusion des gains en capital au Canada sont susceptibles de susciter un intérêt accru pour les structures de report d’impôt, notamment les structures d’actions échangeables. Selon le projet de loi annoncé dans le cadre du Budget 2024, pour les aliénations survenant le 25 juin 2024 ou après cette date, le taux d’inclusion des gains en capital passera généralement de 50 % à 66 2/3 % pour les sociétés et les fiducies, ainsi que pour les particuliers dont les gains en capital dépassent 250 000 $ au cours d’une année d’imposition. En l’absence d’un report d’impôt, cette proposition pourrait donner lieu à une augmentation importante du fardeau fiscal d’un vendeur qui est un résident canadien. Les vendeurs qui reçoivent une contrepartie en actions pourraient être plus enclins à exiger, comme condition de l’opération, l’établissement d’une structure qui permet un report d’impôt.

Enfin, en diminuant la contrepartie en espèces qu’elle devrait autrement payer aux vendeurs, la société de capital‑investissement peut réduire le capital engagé par les commanditaires. Dans le cadre d’une acquisition financée par emprunt, la société de capital‑investissement peut retirer moins de fonds de la banque et payer moins d’intérêts. Même si les taux d’intérêt ont baissé, ils demeurent relativement élevés par rapport aux moyennes historiques. Par conséquent, la participation‑relais demeure une source de financement relativement bon marché pour les sociétés de capital‑investissement.

Perspectives pour les actions échangeables

La popularité des structures d’actions échangeables devrait augmenter au cours des prochaines années. Les acquéreurs étrangers qui cherchent à investir au Canada chercheront à présenter des offres concurrentielles qui les placent sur un pied d’égalité avec les acheteurs canadiens qui sont en mesure d’offrir aux vendeurs canadiens un roulement à l’abri de l’impôt. Pour les vendeurs canadiens, l’intérêt de ces structures sera renforcé par la récente proposition d’augmentation du fardeau fiscal lié aux gains en capital.

En raison de leur complexité, les structures d’actions échangeables occasionnent des coûts plus élevés au titre des services juridiques et des services fiscaux requis en lien avec une opération et, en conséquence, elles doivent être planifiées judicieusement longtemps à l’avance. Toutefois, ces coûts plus élevés et cette complexité peuvent être compensés par une diminution des liquidités requises pour conclure l’opération, par une réduction des coûts de financement et par une plus grande harmonisation avec les intérêts de l’équipe de direction de l’entreprise cible.