Auteurs : Michael Grantmyre et Ryan Unruch

Introduction

Nous sommes heureux de vous présenter la cinquième édition annuelle du rapport exhaustif d’Osler, Hoskin & Harcourt S.E.N.C.R.L./s.r.l. traitant des opérations de financement par capital de risque et capital de croissance au sein de l’écosystème des sociétés émergentes et à forte croissance du Canada.

En 2025, l’écosystème canadien du capital de risque a fait preuve d’une résilience continue dans un contexte macroéconomique et géopolitique en constante évolution. La Banque du Canada ayant abaissé ses taux d’intérêt à quatre reprises au cours de l’année, les ramenant de 3,25 % à 2,25 % en octobre 2025, de nombreuses variables économiques internes au Canada se sont améliorées par rapport à 2024, année où les taux d’intérêt oscillaient autour de 5 % avant de commencer à baisser. Cependant, l’année 2025 a également été marquée par le réajustement le plus fondamental de la politique commerciale américaine depuis des décennies. Sous la deuxième administration Trump, la politique commerciale américaine s’est orientée vers un régime tarifaire à plusieurs niveaux qui a imposé des droits de douane importants à de nombreux partenaires commerciaux et non commerciaux des États-Unis, déclenchant des guerres commerciales, des différends et une nouvelle vague d’incertitude économique mondiale. Malgré ce contexte géopolitique général, les données du Rapport sur les éléments clés d’une opération indiquent que les investisseurs déployant des capitaux au Canada sont restés confiants tout au long de l’année, les activités de financement ayant été vigoureuses, notamment grâce à l’émergence de l’intelligence artificielle (IA) comme moteur clé du flux d’opérations et du déploiement de capitaux.

Le Rapport sur les éléments clés d’une opération de 2025 d’Osler recense 140 financements par actions privilégiées – principalement des opérations dans lesquelles Osler est intervenu – et reflète la vigueur persistante du marché canadien du capital de risque. Comme nous le mentionnions ci-dessus, l’année a été marquée par une augmentation notable des opérations de financement dans le secteur de l’IA, les entreprises du secteur ayant réuni dans le cadre de ces opérations 54 % de tous les capitaux investis, ce qui représente un bond par rapport aux 26,4 % enregistrés en 2024. Les capitaux investis dans le cadre des financements répertoriés dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération ont totalisé environ 4,5 milliards de dollars américains, en hausse par rapport à 2024 et un sommet pour les opérations dans lesquelles Osler a représenté un client au cours de la période de cinq ans couverte par le rapport. Les financements de série C et de série D et suivantes ont représenté une part importante des opérations de financement en 2025, les capitaux investis dans le cadre de ces financements de croissance ultérieure ayant totalisé respectivement environ 1,4 milliard et 2 milliards de dollars américains.

Comme en 2024, l’année a également été marquée par des investissements importants dans de nouvelles entreprises au sein de l’écosystème canadien du capital de risque. En 2025, les financements de début de croissance (c.-à-d. les financements d’amorçage et de série A) ont encore représenté 70 % de toutes les opérations de financement répertoriées dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération, les financements d’amorçage ayant représenté 40 % de ces opérations et les financements de série A, 30 %. Il apparaît clairement que les investisseurs continuent de miser à long terme sur des entreprises prometteuses présentant de bonnes perspectives, des paramètres économiques solides (actuels ou potentiels), une adéquation produit-marché et des fondateurs exceptionnels.

En ce qui concerne l’écosystème canadien des sociétés émergentes et à forte croissance, nous avons constaté que l’intensité des activités de financement par capital de risque s’était maintenue partout au pays. L’Ontario (45,7 % des opérations; 60,8 % des capitaux investis) est demeuré le pôle dominant, suivi du Québec (21,4 % des opérations; 12,8 % des capitaux investis) et de la Colombie-Britannique (12,9 % des opérations; 16,5 % des capitaux investis). Les provinces des Prairies ont maintenu une forte trajectoire de croissance, représentant 12,9 % de tous les financements en 2025, mais ne comptant que pour 4,9 % des capitaux investis, ce qui veut dire que de nombreux financements dans cette région en sont encore à un stade de début de croissance. La proportion des financements dans le secteur de l’IA (23,6 %) et dans le secteur de la santé et des sciences de la vie (23,6 %) a continué d’augmenter de façon importante par rapport à l’ensemble des financements répertoriés dansle Rapport sur les éléments clés d’une opération, le secteur de l’IA se classant au premier rang des secteurs pour ce qui est tant du nombre d’opérations que du montant total des capitaux investis.

Les données du Rapport sur les éléments clés d’une opération indiquent que les modalités des opérations de financement par capital de risque au Canada continuent de refléter la documentation de financement type de l’Association canadienne du capital de risque et d’investissement (CVCA) et de la National Venture Capital Association (NVCA) des États-Unis : 96,8 % des financements ont eu recours à de la documentation fondée sur les conventions types de la CVCA et de la NVCA. Cette harmonisation se reflète également dans les Modèles Osler pour les financements d’amorçage récemment publiés, qui s’inspirent étroitement des conventions types de la NVCA, tout en étant adaptés aux pratiques en vigueur au Canada. En savoir plus (disponible en anglais seulement) sur les Modèles Osler pour les financements d’amorçage.

À propos du Rapport sur les éléments clés d’une opération de 2025

Cette année, le Rapport sur les éléments clés d’une opération : financements par capital de risque présente la synthèse des données de 686 opérations de financement par capital de risque et par capital de croissance sous forme d’actions privilégiées réalisées par Osler de 2021 à 2025 et totalisant plus de 15,2 milliards de dollars américains. Le Rapport sur les éléments clés d’une opération de 2025 comporte une nouveauté : il présente des données additionnelles sur les titres convertibles (à la fois les accords d’investissement rapide visant des titres de capitaux propres futurs – dits SAFE pour Simple Agreements for Future Equity – et les billets à ordre convertibles). Cette partie s’appuie sur 240 opérations de financement par titres convertibles réalisées par Osler en 2024 et en 2025 et totalisant plus de 1,3 milliard de dollars américains. Combinées, toutes ces opérations – à savoir les 686 financements par actions privilégiées et les 240 financements par titres convertibles répertoriés dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération – ont une valeur globale d’environ 16,5 milliards de dollars américains et représentent un échantillon du volume global des opérations de financement réalisées par Osler.

Cet important volume d’opérations, combiné à la position d’Osler en tant que conseiller juridique canadien de premier ordre pour les clients du secteur des sociétés émergentes et à forte croissance, témoigne de notre capacité à produire une publication telle que le Rapport sur les éléments clés d’une opération. Dans le Global Private Equity Legal Review : Full Year 2024 deLSEG (auparavant Refinitiv), par exemple, Osler s’est classé au premier rang parmi les conseillers juridiques canadiens d’entreprises financées par capital de risque en fonction de la valeur des tours et du nombre de tours. En outre, Osler s’est classé au premier rang parmi les cabinets d’avocats canadiens pour les opérations de financement par capital de risque dans plusieurs catégories des Annual Global League Tables de 2025 de Pitchbook. Par ailleurs, le cabinet, qui est reconnu pour son expertise, figure dans les classements de Chambers Canada (disponible en anglais seulement) pour 2026 : Osler est le cabinet canadien à figurer depuis le plus longtemps dans la première tranche (Band 1) de la catégorie Entreprises en démarrage et émergentes; les deux cochefs du groupe Sociétés émergentes et à forte croissance sont les seuls avocats classés dans la première tranche (Band 1) au pays; et le cabinet compte le plus grand nombre d’avocats classés au Canada.

En janvier 2026, nous avons publié les Modèles Osler pour les financements d’amorçage (disponible en anglais seulement). Ces modèles s’appuient sur les conventions de financement types établies et peaufinées par le cabinet au fil du temps grâce à la réalisation d’un grand nombre d’opérations de financement par capital de risque, qui ont à la fois façonné et été façonnées par l’écosystème canadien des entreprises en démarrage. Les versions mises à la disposition du public s’alignent sur les versions actuelles des conventions types de la NVCA des États-Unis, tout en restant ancrées dans le droit et les pratiques en vigueur sur le marché canadien, et reflètent un consensus à l’échelle de nos bureaux sur les normes en vigueur sur ce marché. Ainsi, nos modèles constituent un point de départ pratique et éprouvé qui participe à l’efficacité des financements de début de croissance et des investissements transfrontaliers. Nous offrons ces modèles gratuitement dans le but de soutenir l’écosystème canadien du capital de risque et de compléter le Rapport sur les éléments clés d’une opération en adoptant une perspective de marché tout aussi large et tournée vers l’avenir.

Le Rapport sur les éléments clés d’une opération est unique en son genre au Canada en ce qu’il ne s’en remet pas uniquement aux données du domaine public ou aux données provenant de tiers. Il s’appuie aussi sur des données confidentielles anonymisées provenant d’opérations réalisées par Osler. Il offre ainsi au lecteur des analyses plus approfondies et plus complètes sur les opérations de financement qui vont au-delà de celles qui peuvent être réalisées à partir de données accessibles au public; notamment, le Rapport sur les éléments clés d’une opération inclut des données sur des marchés importants tels que la Colombie-Britannique (dont les données sont souvent exclues d’autres rapports, car la province ne met pas les modalités à la disposition du public). Chez Osler, nous publions le Rapport sur les éléments clés d’une opération en partant du principe que tous les intervenants de l’écosystème des sociétés émergentes et à forte croissance devraient avoir accès à des données extraites de documents qui n’ont pas été publiés, y compris des données sur les opérations de financement tirées des sommaires des modalités, des conventions d’achat d’actions, des conventions entre actionnaires et des documents relatifs à des opérations de reclassement et à des titres convertibles. Comme toutes les données présentées dans le rapport proviennent d’opérations de financement réalisées par Osler à l’échelle du pays, les auteurs sont en mesure d’interpréter et de contextualiser les données en s’appuyant sur une connaissance de première main, ce qui leur permet de fournir des analyses pertinentes et des conclusions fiables.

L’une des particularités du Rapport sur les éléments clés d’une opération est qu’il donne à certains clients d’Osler l’occasion de se présenter et de nous raconter leurs parcours, y compris la façon dont ils ont été en mesure de réunir et de déployer des capitaux en 2025. Nous sommes reconnaissants du soutien et de la confiance que nous témoignent ces clients particuliers et plus largement l’ensemble de la clientèle du cabinet. Chez Osler, nous représentons des sociétés émergentes et en croissance ainsi que les personnes qui investissent dans ces sociétés, qui sont issues d’un large éventail de secteurs reposant sur le savoir : nous leur offrons un soutien tout au long de leur cycle de vie et leur fournissons des conseils juridiques sur un large éventail de questions et d’exigences quand ils en ont besoin. Nous sommes fiers de jouer un rôle dans leur parcours et de nous inscrire avec eux dans un cadre plus large : la croissance continue et la résilience de l’écosystème des sociétés émergentes et à forte croissance du Canada, un écosystème qui crée des emplois, promeut l’innovation et attire d’importants investissements nationaux et étrangers.

Bien que nous les jugions pertinents pour le marché, nous avons omis certains points de données dans l’édition de cette année. Nous prévoyons de continuer à élargir et à affiner l’étendue du rapport dans les prochaines éditions. En attendant, nous invitons nos clients et les acteurs du marché à communiquer avec nous pour discuter des conclusions présentées dans le rapport de cette année. Pour des analyses supplémentaires, il y a lieu de regarder notre webinaire à la demande, au cours duquel les membres du groupe Sociétés émergentes et à forte croissance d’Osler, notamment les cochefs Chad Bayne et Mark Longo, discutent des conclusions du rapport de cette année, avec Ashley Neville, directrice des analyses chez Carta.

Faits saillants du Rapport sur les éléments clés d’une opération

• En 2025, le nombre de tours haussiers a augmenté pour atteindre 76,3 % (contre 73,4 % en 2024 et 58 % en 2023). Le nombre de tours baissiers a diminué pour atteindre 11,3 % (contre 14,7 % en 2024 et 15,9 % en 2023) et le nombre de tours stables s’est établi à 12,5 % (contre 11,9 % en 2024 et 26,1 % en 2023).
• Pour la première fois en 2025, la proportion des financements de série D et suivantes a atteint les deux chiffres; ces financements ont représenté 10 % de l’ensemble des financements réalisés au Canada (mais 43,6 % du total des capitaux investis), contre 2 % en 2022. Les financements de début de croissance (financements d’amorçage et de série A) ont continué de dominer le paysage de l’investissement au Canada en 2025; ils ont représentant 70 % de l’ensemble des financements réalisés (mais seulement 15,9 % des capitaux investis).
• Les entreprises des secteurs des technologies de l’information et de l’IA ont représenté collectivement 40,7 % de tous les financements répertoriés dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération en 2025. Les entreprises du secteur de l’IA ont représenté 23,6 % du nombre de financements réalisés en 2025 et 54 % de l’ensemble des capitaux investis cette année-là. Le secteur de la santé et des sciences de la vie est demeuré un secteur important pour l’investissement en capital de risque au Canada; il a compté pour 23,6 % des financements réalisés (mais seulement 6,2 % des capitaux investis), à égalité avec le secteur de l’IA quant au nombre d’opérations.
• En 2025, l’Ontario, le Québec et la Colombie-Britannique ont enregistré la plus forte proportion de financements réalisés et de capitaux investis. L’Ontario a compté pour 45,7 % de l’ensemble des opérations et 60,8 % des capitaux investis, le Québec, 21,4 % des opérations et 12,8 % des capitaux investis, et la Colombie-Britannique, 12,9 % des opérations et 16,5 % des capitaux investis.
• La proportion d’entreprises fondées par des femmes et répertoriées dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération a augmenté, pour atteindre 22,1 % en 2025 (contre 21,3 % en 2024 et 15,6 % en 2021). La proportion de capitaux investis dans ces financements a augmenté pour atteindre 22,6 % (soit 1 016 millions de dollars américains), contre 12,1 % en 2024.
• En 2025, pour 96,8 % des opérations de financement répertoriées dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération, la documentation contractuelle utilisée était généralement fondée sur les conventions types de la CVCA et de la NVCA, ce qui reflète la normalisation continue de la documentation des financements par capital de risque sur le marché au Canada. Dans cette optique, et dans le but d’aligner davantage le marché canadien sur les normes de la Silicon Valley, nous avons publié les Modèles Osler pour les financements d’amorçage, qui sont fondés sur les conventions types de la NVCA, mais adaptés aux pratiques en vigueur au Canada.
• En 2025, les opérations de reclassement ont continué de faire partie du paysage. Les financements de série C ont été la catégorie ayant enregistré la plus forte proportion de financements comprenant une opération de reclassement (60 % de tous les financements de série C comprenaient un reclassement), alors que les financements de série D et suivantes comprenaient un reclassement dans une proportion de 28,6 %.
• En ce qui concerne les principales modalités de financement, elles sont restées inchangées en 2025, c.-à-d., entre autres, priorités en cas de liquidation de rang égal (79,6 %), multiple de 1x sur les priorités en cas de liquidation (93,6 %), actions privilégiées sans participation (96,8 %), droits à des dividendes non cumulatifs (95,8 %), clauses anti-dilution fondées sur la moyenne pondérée à base large (100 %) et droits de rachat limités (7,4 %).

• Les SAFE post-financement ont compté pour 90,7 % des SAFE en 2025, contre 81,2 % en 2024, de sorte que le marché canadien s’aligne davantage sur les normes de la Silicon Valley.
• En 2025, 56,6 % des SAFE comportaient à la fois un escompte et un plafond d’évaluation, contre 49,3 % en 2024; 9,4 % ne comportaient qu’un escompte, 32,1 % ne comportaient qu’un plafond d’évaluation et 1,9 % ne comportaient ni l’un ni l’autre (c.-à-d. des SAFE de type « nation la plus favorisée »).
• Les taux d’intérêt médians des billets à ordre convertibles s’élevaient à environ 8 % tant en 2024 qu’en 2025, les taux d’intérêt moyens s’y rapprochant généralement.

Méthodologie et contexte

• Le Rapport sur les éléments clés d’une opération porte sur (i) 686 opérations de financement par actions privilégiées, des financements d’amorçage jusqu’aux financements de série D et suivantes (réalisées par des clients d’Osler entre 2021 et 2025) et sur (ii) 240 opérations de financement par titres convertibles (réalisées par des clients d’Osler en 2024 et en 2025).
• Ces opérations de financement concernent, pour une petite part, une entreprise américaine qui, pour son opération de financement, a retenu les services de l’un des bureaux canadiens du cabinet.
• Les opérations de financement par actions ordinaires ont été exclues.
• La valeur totale des investissements au terme de tous les financements répertoriés dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération s’est élevée à 15,2 milliards de dollars américains pour les financements par actions privilégiées et à 1,3 milliard de dollars américains pour les financements par titres convertibles, dont 4,5 milliards de dollars américains en financements par actions privilégiées et 744,3 millions de dollars américains en financements par titres convertibles en 2025. À titre indicatif, notons que les opérations répertoriées dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération constituent une part importante des 571 opérations de financement (d’une valeur de 8 milliards de dollars canadiens) dont la CVCA a signalé la conclusion au Canada en 2025.
• Osler a agi à titre de conseiller juridique de l’entreprise dans une proportion d’environ 71,9 % des opérations de financement répertoriées dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération et de conseiller juridique de l’investisseur dans une proportion d’environ 29,1 % de ces opérations.
• Osler a recueilli et anonymisé les données tirées de documents de financement publics (lorsque des documents tels que les statuts de l’entreprise sont déposés publiquement) et non publics se rapportant à ces opérations, y compris des sommaires des modalités, des statuts, des conventions d’achat d’actions, des conventions entre actionnaires et des documents relatifs à des opérations de reclassement et à des titres convertibles.
• Les données sur les opérations de financement par actions privilégiées répertoriées dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération portent sur une période de cinq ans (2021-2025), tandis que les données sur les opérations de financement par titres convertibles portent sur une période de deux ans (2024 et 2025).
• Le Rapport sur les éléments clés d’une opération est divisé en cinq sections : Vue d’ensemble des financements par actions privilégiées; Renseignements sur les évaluations et les investissements : financements par actions privilégiées; Renseignements sur la structure des financements : financements par actions privilégiées; Renseignements sur les modalités de financement : financements par actions privilégiées; et Renseignements sur les titres convertibles.
• Tous les montants en dollars concernant les opérations de financement qui n’étaient pas réellement libellées en dollars américains ont été convertis en dollars américains selon le taux de change applicable publié par la Banque du Canada à la date de clôture du financement applicable. Dans la mesure où la date de clôture d’une opération de financement tombe un jour férié ou un week-end, le montant en dollars applicable a été converti en dollars américains selon le taux de change applicable publié par la Banque du Canada le prochain jour ouvrable.
• Bien que le Rapport sur les éléments clés d’une opération s’appuie sur un ensemble de données comprenant 240 opérations de financement par titres convertibles, pour les besoins des rubriques traitant des taux d’intérêt des billets à ordre convertibles, des durées des billets à ordre convertibles (en mois), des taux d’actualisation des billets à ordre convertibles, des taux d’actualisation des SAFE ainsi que des plafonds d’évaluation selon le tour de financement (billets à ordre convertibles et SAFE), l’analyse se limite aux opérations concernant les entreprises ayant réalisé un tour de financement d’amorçage ou de stade antérieur à prix déterminé. Les opérations de financement par titres convertibles intervenant à la suite de tours de financement de croissance ultérieure à prix déterminé font l’objet de négociations plus poussées et sont davantage sur mesure, ce qui réduit la comparabilité entre les opérations. En conséquence, nous avons exclu ces opérations de ces rubriques afin de préserver la cohérence et la valeur de référence des données présentées. Toutefois, pour les autres points de données moins touchés par le stade de croissance de l’émetteur (par exemple, le nombre total de financements par titres convertibles et le montant levé dans le cadre de ceux-ci; le recours aux SAFE et aux billets à ordre convertibles, par secteur; et les seuils de modification), nous avons inclus l’ensemble des données portant sur les 240 opérations.

À propos du groupe Sociétés émergentes et à forte croissance d’Osler

Le groupe Sociétés émergentes et à forte croissance d’Osler est composé de personnes passionnées par l’entrepreneuriat et le soutien au développement des entreprises en démarrage et en croissance. Osler est le cabinet d’avocats canadien à figurer depuis le plus longtemps en tête du classement (Band 1) de Chambers Canada, et les membres de notre équipe, répartis dans nos bureaux de Toronto, Montréal, Vancouver, Ottawa et Calgary, sont impatients de partager leur expérience et leurs connaissances avec les sociétés émergentes pour les aider à optimiser leur développement et assurer leur réussite à long terme.

Nous représentons des entrepreneurs et des sociétés émergentes et en croissance de nombreuses industries du savoir à l’échelle du pays. Nous les soutenons dès l’étape d’incubation et tout au long de leur croissance, et nous soutenons également les fonds de capital de risque, les fonds de capital de croissance et les fonds de capital-investissement qui les financent. Nous leur offrons des conseils juridiques sur un large éventail de sujets, y compris les obligations légales, qui s’appliquent aux sociétés émergentes et à forte croissance – de la structuration d’entreprise ou fiscale aux questions touchant l’emploi et la rémunération, en passant par les ententes de financement, les conventions entre actionnaires et les stratégies relatives à la propriété intellectuelle. En effet, tous ces sujets demandent une compréhension approfondie du marché ainsi que des conseils d’experts.

Le cabinet représente plus de 2 500 investisseurs en capital de risque et entreprises en démarrage, en croissance ou à un stade avancé partout au Canada, aux États-Unis et ailleurs dans le monde. En 2025, Osler a fourni des conseils dans le cadre d’un nombre important d’opérations de financement par capital de risque, y compris des financements par actions privilégiées, par billets à ordre convertibles et par SAFE, dont 250 sont présentées dans les données formant la base de la présente édition du Rapport sur les éléments clés d’une opération.

Auteurs(trice)

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• Vue d’ensemble des financements répertoriés dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération