Auteurs : Michael Grantmyre et Ryan Unruch

Renseignements sur les modalités de financement : financements par actions privilégiées

Renseignements sur les modalités de financement : financements par actions privilégiées

En 2025, dans le cadre de 20,4 % des tours de financement, l’entreprise a émis aux investisseurs une action privilégiée de rang supérieur à tous les titres existants précédemment (contre 25,6 % en 2024). Ces données reflètent les données des études réalisées aux États-Unis en 2025, comme en fait foi l’étude de Wilson Sonsini (disponible en anglais seulement), selon laquelle 21 % des financements réalisés aux États-Unis conféraient une priorité en cas de liquidation de rang supérieur.

Financements prévoyant un multiple sur les priorités en cas de liquidation

Le graphique qui suit présente la proportion de financements répertoriés dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération prévoyant l’émission de titres comprenant un multiple sur les priorités en cas de liquidation (par exemple, 1,5x le montant investi). Les résultats sont conformes aux attentes, en ce sens qu’un multiple de 1x sur les priorités en cas de liquidation est resté la norme du marché pour les opérations de financement par capital de risque en 2025 (94,6 %).

Financements avec actions privilégiées de participation

Le graphique qui suit présente la proportion des financements répertoriés dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération qui comprenaient des actions privilégiées de participation. Les résultats sont conformes à nos attentes, dans la mesure où les actions privilégiées de participation sont généralement atypiques dans le cadre des opérations de financement au Canada. La proportion de financements comportant des actions privilégiées de participation en 2025 (3,2 %) a été inférieure à la moyenne des quatre années précédentes (6,9 %). D’après des études américaines portant sur le même sujet, la proportion des financements réalisés aux États-Unis comportant des actions privilégiées de participation s’est élevée à environ 5 %.

Financements avec dividendes cumulatifs ou dividendes non cumulatifs

Le graphique qui suit met en évidence la proportion des financements répertoriés dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération qui comprenaient des droits à des dividendes cumulatifs. En 2025, la proportion de financements comprenant des droits à des dividendes cumulatifs a été de 4,2 % (contre 5,2 % en 2024). Ces résultats sont conformes aux attentes du marché, dans la mesure où les dividendes cumulatifs sont généralement peu fréquents dans le cadre des opérations de financement.

Financements avec droits de protection anti-dilution, types de protection anti-dilution

Comme pour les années précédentes, en 2025, la protection anti-dilution fondée sur la moyenne pondérée à base large a continué d’être la norme du marché au Canada (100 % des financements de 2025 répertoriés dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération), que le financement en question ait été un tour haussier, un tour baissier ou un tour stable. Ces résultats sont conformes à ceux d’études américaines similaires, comme en fait foi l’étude de Wilson Sonsini (disponible en anglais seulement), selon lesquelles une protection anti-dilution à base large a été incluse dans 100 % des financements réalisés aux États-Unis, que le financement en question ait été un tour haussier, baissier ou stable.

Financements avec droits de conversion automatique lors d’un premier appel public à l’épargne

En 2025, 96,8 % des financements comprenaient un mécanisme de conversion automatique lors d’un premier appel public à l’épargne admissible (contre 100 % en 2024). Ce pourcentage est resté stable tout au long de la période de cinq ans couverte par le Rapport sur les éléments clés d’une opération.

Financements avec droits de conversion automatique lors d’un premier appel public à l’épargne, valeurs moyennes des premiers appels publics à l’épargne admissibles selon le tour de financement (en M$ US)

En ce qui concerne les financements répertoriés dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération qui comprenaient un mécanisme de conversion automatique, les graphiques qui suivent indiquent le produit brut minimal moyen et médian que l’entreprise devait lever dans le cadre d’un premier appel public à l’épargne admissible pour que son mécanisme de conversion automatique des actions privilégiées soit déclenché.

Pour 2025, le seuil médian des premiers appels publics à l’épargne admissibles est plus représentatif de la pratique du marché, comme l’indique le graphique ci-dessous.

Financements avec droits de rachat

Le graphique qui suit présente la proportion des financements qui comprenaient des droits de rachat. Une telle proportion est conforme à nos attentes, en ce sens que les droits de rachat sont généralement rares dans le cadre des opérations de financement au Canada. En 2025, la proportion des financements comprenant des droits de rachat (7,4 %) a été légèrement supérieure qu’en 2024 (4,3 %). Ces résultats reflètent également ceux des études sur les opérations de financement réalisées aux États-Unis en 2025, comme en font foi les études de Wilson Sonsini (4 %) et de Cooley (3,2 %) (disponibles en anglais seulement).

Représentation au conseil

En ce qui concerne les financements répertoriés dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération, le graphique qui suit présente la ventilation moyenne de la composition du conseil entre les administrateurs désignés par les actionnaires ordinaires, les administrateurs désignés par les actionnaires privilégiés et les administrateurs indépendants, tous tours de financement confondus. En 2025, la taille moyenne des conseils, tous tours de financement confondus, était de 4,9 administrateurs. En outre, dans le cas de 58,9 % de ces financements, l’entreprise a réservé un siège au conseil au chef de la direction en exercice.

Représentation au conseil, selon le tour de financement

En ce qui concerne les financements répertoriés dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération, le graphique qui suit présente la ventilation de la composition moyenne du conseil (exprimée en pourcentage de la taille totale du conseil) entre les administrateurs désignés par les actionnaires ordinaires, les administrateurs désignés par les actionnaires privilégiés et les administrateurs indépendants, selon le tour de financement. Ces résultats sont conformes à nos attentes :

• La proportion d’administrateurs désignés par les actionnaires ordinaires, par rapport à la taille totale du conseil, a progressivement diminué au fur et à mesure que l’entreprise réalisait des tours de financement subséquents.
• La proportion d’administrateurs désignés par les actionnaires privilégiés, par rapport à la taille totale du conseil, a progressivement augmenté au fur et à mesure que l’entreprise réalisait des tours de financement subséquents.
• D’après les données analysées relativement aux financements répertoriés dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération en 2025, les administrateurs désignés par les actionnaires ordinaires ont commencé à représenter moins de la majorité du conseil à l’issue du tour de financement de série A, par suite de l’ajout d’administrateurs indépendants au conseil (il convient de noter que les fondateurs, ou une combinaison d’entre eux, se voient souvent accorder le droit de nommer une partie de ces administrateurs indépendants).

Acquisition inversée (reverse vesting)

En ce qui concerne les financements répertoriés dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération en 2025, le graphique qui suit illustre la ventilation des cas, selon le tour de financement, où les fondateurs ont dû rajuster partiellement ou totalement le calendrier d’acquisition inversée applicable à leurs actions de fondateur existantes, ou mettre en place une nouvelle entente d’acquisition s’il n’y en avait pas déjà une en place. Il importe de noter que les chiffres ci-dessous ne rendent pas compte des cas où les fondateurs disposaient d’ententes d’acquisition au moment du financement; ils portent uniquement sur les cas comportant l’obligation d’imposer une entente d’acquisition nouvelle ou supplémentaire. Il est extrêmement rare qu’un fondateur soit tenu de rétrocéder une partie de ses actions au-delà d’un financement de début de croissance.

Droits d’information et droits d’inspection accordés aux actionnaires privilégiés

La convention de droits des investisseurs confère à certains actionnaires privilégiés des droits d’information (par exemple, le droit de recevoir des états financiers annuels et trimestriels sur l’entreprise) et des droits d’inspection (par exemple, le droit d’examiner les livres et les registres de l’entreprise). En 2025, 94,7 % des financements n’accordaient ces droits qu’à des actionnaires privilégiés déterminés, tandis que 5,3 % les accordaient à tous les actionnaires privilégiés. Ces résultats correspondent à nos attentes, dans la mesure où de tels droits d’information et d’inspection ne sont généralement accordés qu’à un petit sous-ensemble des actionnaires privilégiés, surtout aux « gros investisseurs » ou aux actionnaires privilégiés qui détiennent un pourcentage minimal négocié d’actions privilégiées.

Droits de souscription au prorata accordés aux actionnaires privilégiés

De même, la convention de droits des investisseurs confère à certains actionnaires des droits de souscription au prorata (souvent appelés droits de préemption). Les droits de souscription au prorata confèrent à un investisseur le droit (mais non l’obligation) de participer aux tours de financement subséquents de l’entreprise, ce qui lui permet de maintenir son pourcentage de participation (sous réserve de certaines exceptions standard). En 2025, 94,7 % des financements n’ont accordé des droits de souscription au prorata qu’à des actionnaires privilégiés déterminés, tandis que 5,3 % en ont accordé à tous les actionnaires privilégiés. Conformément aux données sur les droits d’information, la grande majorité des financements répertoriés dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération n’ont accordé ces précieux droits de souscription au prorata ou droits de préemption qu’à un petit sous-ensemble d’actionnaires privilégiés (généralement limités aux seuls actionnaires privilégiés considérés comme de « gros investisseurs »).

Seuils d’approbation des actionnaires privilégiés dans les conventions de vote, clause d’entraînement

En règle générale, la convention de vote prévoit une clause d’entraînement aux termes de laquelle, si les actionnaires (et le conseil), dans une proportion égale ou supérieure au seuil convenu, approuvent une opération de sortie, tous les autres actionnaires sont tenus d’y participer. En règle générale, il y a entraînement si les détenteurs d’un pourcentage convenu d’actions privilégiées, les détenteurs d’un pourcentage d’actions ordinaires et le conseil donnent leur approbation. Les graphiques ci-dessous analysent chacun des seuils en question.

En 2025, 77,1 % des conventions de vote conclues dans le cadre des financements répertoriés dans le Rapport sur les éléments clés d’une opération prévoyaient un seuil unique d’approbation de la part des actionnaires privilégiés (par exemple, la majorité des droits de vote rattachés aux actions privilégiées en circulation), alors que 22,9 % de ces financements prévoyaient des seuils multiples (contre 9,5 % en 2024). Cette évolution semble liée, en partie, à l’élargissement des écarts d’évaluation en 2025 – en particulier dans les financements liés à l’IA – qui a accru la divergence économique entre les investisseurs existants et les nouveaux investisseurs. En conséquence, les nouveaux investisseurs ont de plus en plus cherché à obtenir des droits d’approbation liés à des séries particulières sur des questions clés telles que le seuil de déclenchement de la clause d’entraînement (ainsi que, de manière générale, les seuils à atteindre pour la modification des conventions entre actionnaires) afin de mieux protéger leur position.

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• Renseignements sur les titres convertibles